비트마인 mNAV 0.89배 — 자사주 1,160만 주 매입과 톰 리 보상 패키지 2억 5,100만 달러 해부
2026-07-30 16:00 · 23분 ·영상 열기
BMNRETH
- 비트마인 mNAV가 0.89배로 1배 아래이므로 ATM(시장가 발행)을 쓸 수 없고, 회사는 2주 연속 자사주 매입(550만 주 + 610만 주 = 누적 1,160만 주)으로 대응했다. 현금이 4억 8,200만 → 2억 6,800만 달러로 줄어든 것이 그 대금이다.
- FY2026 2분기 10-Q에서 매출 4,653만 달러의 98%가 이더리움 스테이킹 수익이었고 매출총이익률은 88%였지만, 파생상품(풋옵션·만료 옵션)에서 9,200만 달러의 확정 실현손실이 났다. 9개월 누적으로는 1억 3,300만 달러다.
- 톰 리 보상 패키지 총 잠재가치는 2억 5,100만 달러(현금 9,500만 + 주식 600만 주 1억 5,562만)이며, 대부분이 주가 125·250달러, 시총 250억·500억 달러 같은 90일 후행평균 조건에 묶여 있다. 현재까지 획득분은 약 4,100만 달러로 추정된다.
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한눈에
발표자는 비트마인 주가가 주당순자산가치(NAV)보다 낮게 거래되는 상황에서 회사가 실제로 어떤 카드를 썼는지를 확인하는 데서 출발한다. 이전 영상에서 제시했던 세 가지 선택지(자사주 매입 / 보통주 ATM / BMNP 우선주 ATM) 중 mNAV가 1배 아래일 때 쓸 수 있는 건 자사주 매입뿐이라고 했는데, 회사가 2주 연속으로 정확히 그것을 했다는 것이다. 발표자는 이를 “경영진이 주가를 주시하고 있고 주주가치를 위해 자본을 배분하겠다는 신호”로 읽고 긍정 평가한다.
이어 FY2026 2분기 10-Q를 뜯어 매출 구조(스테이킹이 98%), 미실현 평가손실, 그리고 논란이 된 파생상품 확정 손실 9,200만 달러를 짚는다. 발표자 스스로 “뼈아픈 부분”이라고 인정하는 유일한 항목이다.
후반부는 톰 리의 보상 패키지 분석이다. DEF 14A와 10-Q를 엑셀로 재정리해 현금 9,500만 달러 + 주식 600만 주 구조를 조건별로 분해하고, 대부분이 아직 미획득 상태이며 주가·시총 목표에 묶여 있다는 점에서 “경영진 보상이 주주가치와 정렬돼 있다”고 본다. 결론적으로 발표자는 비트마인 주식도 이더리움 현물도 한 주/한 개도 매도하지 않았다고 밝힌다.
mNAV가 1배 아래일 때 회사가 쓸 수 있는 카드
2026년 7월 27일 월요일 기준 공시로 비트마인은 이더리움 578만 개, 자산가치 약 115억 달러를 보유하고 있다고 발표했다.
지난 몇 주 공시에서 발표자가 가장 중요하게 본 대목은 주가가 주당순자산가치(NAV)보다 낮게 거래될 때 회사가 무엇을 선택하는가였다. 발표자는 이전 비트마인 영상에서 세 가지 가능성을 제시했었다.
- 자사주 매입
- 보통주 시장가 발행(ATM)
- 최근 발행한 우선주 BMNP의 시장가 발행(ATM)
그리고 “비트마인의 사실상 유일한 방법은 첫 번째인 자사주 매입”이라고 말했었는데, 실제로 이번에 자사주 매입이 나왔다.
원리는 간단하다고 설명한다. 흔히 말하는 프리미엄, 즉 mNAV가 1배 아래로 내려가면 ATM 프로그램을 활용할 수 없고, 1배 위에 있을 때 ATM을 써야 하기 때문이다. NAV보다 싼 가격에 주식을 새로 찍으면 기존 주주 가치가 희석된다는 논리다.
실제 매입 규모는 이렇다.
- 이번 주: 보통주 610만 주 재매입
- 그 전주: 550만 주 재매입
- 누적 1,160만 주
발표자가 기억하라고 강조한 것은 금액 자체가 아니라 신호다. 경영진이 주가를 주시하고 있고 주주가치를 높이기 위해 적절한 방식으로 계속 자본을 배분하겠다는 메시지를 주고 있다는 것. 개인적으로 이번 소식을 긍정적으로 평가한다고 밝혔다.
CFO 영킴이 정리한 세 가지
현 비트마인 CFO 영킴이 상황을 세 가지로 정리했다고 소개한다.
- 610만 주 규모의 두 번째 주간 자사주 매입 — 총액 1,160만 주로 증가
- 이더리움 매수는 여전히 꾸준히 진행 중 — 전체 공급량의 5% 확보가 목표이고 그중 4.8%를 확보
- 메이븐(Maven) 서비스가 마켓플레이스에서 진척을 보이며 조금씩 증가 중
메이븐에 대해서는 비트마인 웹사이트에 관련 페이지가 새로 생겼다고 하며, 본인도 공부한 뒤 별도 영상으로 소개하겠다고 예고했다.
또한 CFO 영킴이 **“비트마인은 mNAV가 1배 미만일 때 ATM을 실행하지 않는다”**고 반복적으로 언급해 왔다는 점을 짚는다. 그래서 유튜브나 SNS에서 “mNAV가 1 미만인데 비트마인이 주식을 발행했다”는 식의 출처 불명 소식은 믿어서는 안 된다고 못 박는다. 다만 본인 역시 유튜브·SNS를 하는 사람으로서 자신을 포함한 누구든 다소 뒤처진 데이터를 쓸 수 있다는 점은 알고 있어야 한다고 덧붙였다.
FY2026 2분기 10-Q — 매출의 98%가 스테이킹
7월 14일 발표된 10-Q는 3월 1일부터 5월 31일까지 세 달을 다루며, 5월 31일 종료된 2026 회계연도 2분기 보고서다. 서류 전문은 영문이고 양이 많아 중요한 부분만 요약해 보여준다고 했다(링크는 더보기란에 첨부).
손익 구조
- 2분기 총매출: 약 4,653만 달러
- 그중 이더리움 스테이킹 수익: 4,574만 달러 — 전체 매출의 98%
- 매출원가(COGS) 차감 후 매출총이익: 약 4,080만 달러 → 매출총이익률 약 88%
- 판매비·일반관리비(SG&A): 3,720만 달러 지출
- 보유 이더리움 미실현 평가손실: 약 1,540만 달러 (한화 약 200억 원)
- 결과적으로 영업손실 약 1,180만 달러
발표자는 미실현 평가손실 1,540만 달러에 대해 “생각만큼 심각한 금액은 아니다”라고 본다. 이 수치는 시가평가 방식이라 특정 기준일의 이더리움 가격을 반영해 손익을 계산한 것이고, 손실이 이 정도로만 잡힌 이유는 해당 보고서가 2026년 2분기 구간이기 때문이라는 설명이다. 지난해 10월 10일 대규모 청산 사태 이후 전체 기간에 비하면 2026년 2분기의 이더리움 변동성은 크지 않았고, 이 분기만 놓고 보면 심각한 하락은 없었다는 것.
이슈가 된 항목 — 파생상품 확정 손실 9,200만 달러
이번 분기 보고서에서 이슈가 된 것은 가장 아래에 있는 풋옵션 계약 손실이다.
- 3개월 기준 파생상품 순손실: 총 9,200만 달러
- 풋옵션 계약 손실: 1,400만 달러
- 만료된 옵션 계약 손실: 7,800만 달러
- 9개월 누적 파생상품 순손실: 1억 3,300만 달러
발표자는 이 항목의 성격을 명확히 구분한다. 미실현 손익이 아니라 실제로 확정된 손실이라는 것이다. 앞의 이더리움 평가손실과 달리 가격이 회복돼도 되돌아오지 않는다.
“이 부분은 사실 되게 뼈아픈 부분”이라고 인정하면서, 비트마인 투자자라면 이 부분을 잘 인지하고 있어야 하고 앞으로 비트마인이 옵션 투자를 어떤 식으로 운영하는지 구체적으로 파악해야 한다고 당부했다.
⚠️ 이 대목에서 발표자는 “지금 보유 이더리움의 장부상 손실이기 때문에 이더리움 가격이 회복되면 손실이 줄거나 이익으로 전환될 수도 있지만, 현재로서는 이미 확정된 실현 손실이 맞다”고 말한다. 앞뒤가 서로 충돌하는 서술이며, 최종 결론은 확정 실현손실로 정리했다.
7월 27일 기준 보유 자산 — 현금이 왜 줄었나
보유 자산 (2026-07-27 월요일 기준)
| 자산 | 규모 |
|---|---|
| 이더리움 | 578만 개 (전체 공급의 4.82%) |
| 비트코인 | 208개 |
| 에이코 홀딩스 투자 지분 | 6,100만 달러 |
| 미스터비스트 | 1억 8,000만 달러 |
| 피어2 | 3,500만 달러 |
| BMNP 우선주 | 3억 5,000만 달러 |
| 현금 | 2억 6,800만 달러 |
이더리움은 목표 5% 중 4.82% 달성. 다만 CFO 영킴과 톰 리 둘 다 향후 이더리움 매입 속도가 느려질 것이라고 발표했다는 점을 기억하라고 했다.
현금 추이가 핵심이다.
- 2주 전: 4억 8,200만 달러
- 지난주: 3억 8,500만 달러
- 이번 주: 2억 6,800만 달러
발표자는 이 감소를 나쁘게 보면 안 된다고 강조한다. 줄어든 현금이 바로 영상 앞부분에서 설명한 자사주 매입에 쓰였기 때문이다. 나머지 소량은 이더리움 매입에 사용됐다.
이더리움 매입량 추이
- 2주 전: 27,000개
- 지난주: 7,400개
- 이번 주 월요일 발표: 9,900개
과거와 비교하면 현저히 낮은 물량이다. 발표자는 이것이 이미 충분히 예상된 변화라고 본다. 회사가 목표치의 96%(5% 중 4.8%)를 이미 달성했기 때문에 지금 시점에서 속도 조절을 하는 게 자연스럽다는 것이다.
NAV 19.9달러, mNAV 0.89배 — 계산 과정
발표자가 직접 계산한 과정을 그대로 옮기면 이렇다.
1) 유통주식수 10-Q 마지막에 나오는 주식수가 6억 300만 주다. 여기서 자사주 매입분 550만 주 + 610만 주를 빼면 약 5억 9,800만 주. 발표자는 이것이 정확한 수치가 아니며 어느 정도 편차가 있을 수 있다고 명시했다.
2) 자산 가치 영상을 찍는 7월 29일 기준 이더리움 가격 약 1,900달러를 적용하면 보유 이더리움 가치는 약 109억 달러. 여기에 현금과 각종 투자를 모두 더하면 비트마인의 총 자산가치는 약 118억 달러.
3) 주당순자산가치(NAV) 118억 달러 ÷ 5억 9,800만 주 = 19.9달러
4) mNAV 현재 주가와 비교하면 0.89배.
발표자는 여기서 전망을 붙인다. 이더리움이 저점 대비 30~40% 상승했지만 작년 고점 5,000달러와 비교하면 의미 있는 회복은 아니라고 본다. 고점 근처까지 회복하는 강한 상승장이 시작된다면 비트마인 프리미엄도 자연스럽게 1배 이상으로 회복될 것이라는 게 그의 견해다. 순자산가치가 회복되면 프리미엄 회복은 상당히 자연스럽다는 논리다.
회복하지 못하더라도, 최근 몇 주 톰 리가 보여준 것처럼 자사주 매입을 통해 회사의 건전성을 투자자에게 어필할 것으로 본다. 현재 상황에서는 이더를 더 적극적으로 매수하는 것보다 자사주 매입이 훨씬 중요해 보이기 때문이다.
거래대금 (부수 지표)
- 이번 주 거래대금: 약 5억 9,700만 달러 (지난주 5억 8,000만 달러 대비 +1,700만 달러)
- 거래대금 순위: 지지난주 215위 → 지난주 187위 → 이번 주 171위 (2주간 44계단 상승)
발표자 본인이 “그냥 기분 좋으라고 드리는 말씀이고 크게 의미가 있는 건 아니다”라고 선을 그었다.
스테이킹 수익 — 이 회사의 진짜 엔진
- 현재 스테이킹 중인 이더리움: 약 490만 개 = 보유 총량의 약 85%
- 금액 환산: 약 93억 달러 (한화 약 14조 원)
- 여기서 나오는 연간 수익: 약 2억 4,700만 달러
발표자가 강조하는 지점은 지금이 이더리움 1,900달러라는 큰 하락장 한복판인데도 연 2억 4,700만 달러를 만들어내고 있다는 사실이다. 그래서 이더리움이 의미 있는 상승장을 만들면 비트마인의 수익성 또한 상당히 좋아진다고 추정한다.
가격별 스테이킹 수익 추정 (현재 스테이킹 물량 기준)
| 이더리움 가격 | 연간 스테이킹 수익 |
|---|---|
| 1,900달러 (현재) | 약 2억 4,700만 달러 |
| 3,000달러 | 약 3억 9,000만 달러 |
| 15,000달러 | 약 20억 달러 (한화 약 3조 원) |
이 계산은 현재 스테이킹 물량으로만 한 것이라, 향후 비트마인이 이더리움을 더 사서 더 많이 예치하면 3억 9,000만 달러보다 높은 수익도 가능하다고 덧붙였다. 15,000달러 시나리오에서는 “3조 원의 수익을 매년 그냥 자동으로 벌어들이는 기업”이 되는 것이고, 발표자는 이것이 투기 세력들은 보지 못하는 장기적인 비트마인의 핵심 전략이라고 규정한다.
평균 매입 단가와 현재 손실
- 비트마인의 이더리움 평균 매입 단가: 약 3,400달러 (알려진 수치)
- 현재 이더리움 가격(1,900달러) 대비 손실률: 약 44%
- 금액: 약 88억 달러 손실 중
이는 장부상 평가손실로 기록돼 있고, 향후 이더리움 가격 회복과 함께 빠르게 상쇄되지 않을까 하는 것이 발표자의 개인적 생각이다.
톰 리 보상 패키지 — 현금 9,500만 달러
주주 입장에서 경영진 보상 구성을 아는 건 굉장히 중요하다고 전제한다. 전체 보상은 2025년 제출된 확정 위임장 DEF 14A의 Proposal 4(36페이지)를 봐야 하며, 발표자는 영문 서류를 엑셀로 정리해 숫자로만 설명한다.
보상은 총 5년에 걸쳐 지급되며 두 축이다.
- 현금: 최대 9,500만 달러
- 주식: 최대 600만 주
현금 보상 세부
| 구분 | 금액 | 조건 |
|---|---|---|
| 고정 현금 (선지급) | 1,500만 달러 | 이미 지급 완료 |
| 고정 현금 (4년 분할) | 500만 달러 × 4회 = 2,000만 달러 | 회장직 계속 수행 |
| 고정 소계 | 3,500만 달러 | |
| 성과 현금 | 최대 6,000만 달러 | 연간 매출 목표 달성 |
| 총계 | 9,500만 달러 |
고정 현금 3,500만 달러는 톰 리가 비트마인 현직 회장으로 계속 근무한다는 조건이면 지급된다. 반면 성과 현금 보상은 정해진 목표를 달성해야 받을 수 있고, 회사 공시에 따르면 목표를 달성하지 못하면 일부라도 받을 수 없다고 나와 있다.
성과 현금 보상의 매출 목표 (회계연도 기준)
| 회계연도 | 연간 매출 목표 | 보상 |
|---|---|---|
| 2027 | 2억 달러 | 500만 달러 |
| 2028 | 3억 달러 | — |
| 2029 | 4억 달러 | — |
| 2030 | 5억 달러 | 1,500만 달러 |
2028·2029년도 보상 금액은 자막에서 명시되지 않았다. 합계 6,000만 달러라는 것만 확인된다.
FY2027부터 적용되므로 성과 현금 보상 중 아직 획득한 것은 하나도 없다. 현재까지 지급된 현금은 최초 선지급 1,500만 달러뿐이다.
톰 리 보상 패키지 — 주식 600만 주
600만 주는 두 종류로 나뉜다.
- RSU(시간 기반 보상): 150만 주
- PSU(성과 기반 보상): 450만 주
RSU 150만 주 — 시간이 지나면 받는다
톰 리가 3년간 회장직을 유지하면 총 150만 주를 받는다. 연 50만 주씩이다. 발표자는 2026년 2분기가 지났으므로 첫 50만 주는 이미 톰 리에게 갔을 것으로 본다(엑셀에서 파란색 하이라이트 = 확정 수익). 나머지 두 번의 50만 주는 2027년, 2028년에 회장직을 유지했을 때 받는다.
PSU 450만 주 — 조건을 달성해야 받는다
모두 90일 후행 평균 기준이라는 조건이 붙는다. 잠깐 125달러를 터치했다고 해서, 잠깐 시총 500억 달러에 도달했다고 해서 받는 게 아니다. 발표자 표현으로 “상당히 까다로운 조건”이다.
| 조건 | 지급 주식 | 상태 |
|---|---|---|
| 이더리움 보유 4% 돌파 | 50만 주 | 달성 추정 |
| 이더리움 보유 5% 달성 | 100만 주 | 미달성 |
| 비트마인 주가 125달러 | 50만 주 | 미달성 |
| 비트마인 주가 250달러 | 100만 주 | 미달성 |
| 시가총액 250억 달러 | 50만 주 | 미달성 |
| 시가총액 500억 달러 | 100만 주 | 미달성 |
| 합계 | 450만 주 |
현재 비트마인의 이더리움 보유량이 4%를 넘었으므로 그 50만 주는 아마 지급됐을 것으로 발표자는 생각한다. 다만 실제 보상 확정과 집행에는 회사의 공식 인증이 필요하므로, 이후 실적 발표나 공시로 공식 보고돼야 확정 지급으로 보는 게 더 맞을 수도 있다고 유보를 달았다.
여기서 발표자의 해석이 나온다. 이런 조건들을 충족했을 때 지금처럼 비트마인을 비난하는 투자자도 상당히 줄어들 거라고 본다. 회사가 경영진 보상이 주주가치와 최대한 일치하도록 설계했다는 것이다 — 주가 250달러, 시총 500억 달러는 주주도 똑같이 기뻐할 지점이기 때문이다. 톰 리가 이 보상을 다 받으려면 주가가 상당히 많이 올라야 한다는 걸 목표치들이 보여주고 있다는 논리다.
그리고 톰 리는 아직 이 목표들을 다 달성하지 못했다. 따라서 비트마인의 이더리움 스테이킹 수익은 운영비 충당뿐 아니라 톰 리의 성과 보상 측면에서도 상당히 중요해 보인다고 정리한다.
주식 보상의 회계상 가치는 어떻게 산정되나
이번 10-Q 21페이지에 산정 근거가 나온다.
- 시간 조건부 보상(RSU)의 가중평균 부여일 공정가치: 27.58달러
- 성과 조건부 보상(PSU) 450만 주에 적용된 값: 25.39달러
발표자가 짚고 넘어가는 점이 있다. 이 수치들은 회사가 톰 리에게 주식 보상을 부여한 날 사용한 회계상 평가 금액이지, 반드시 당시의 실제 주가를 의미하지 않는다. 회계상 가치를 책정하기 위해 사용된 숫자로 보면 된다는 것이다.
엑셀로 재정리한 결과
| 항목 | 계산 | 금액 |
|---|---|---|
| RSU 1년치 (50만 주 × 27.58달러) | 약 1,370만 달러 | |
| RSU 3년 총액 (150만 주) | 약 4,100만 달러 | |
| PSU 이더리움 5% 달성분 (100만 주 × 25.39달러) | 약 2,500만 달러 | |
| 주식 보상 600만 주 전체 회계상 가치 | 1억 5,562만 5,000달러 |
총 잠재 가치
현금 보상 9,500만 달러 + 주식 보상 1억 5,562만 달러 = 약 2억 5,100만 달러 (한화 약 4,000억 원)
현재까지 획득한 것으로 추정되는 금액
| 항목 | 금액 |
|---|---|
| 선지급 현금 | 1,500만 달러 |
| RSU 첫 회차 (50만 주) | 1,370만 달러 |
| PSU 이더리움 4% 달성분 (50만 주) | 1,260만 달러 |
| 합계 | 약 4,100만 달러 |
발표자의 포지션·행동
- 비트마인 주식: 아직 한 주도 매도한 적 없다.
- 이더리움 현물: 조금 들고 있으며, 아직 한 번도 매도한 적 없다.
- 근거: 향후 이더리움 가격이 회복되면 비트마인의 상황[자막 불명]도 자연스럽게 좋아질 것으로 보기 때문.
- 하락장 종료 신호로 보는 것: 현재 진행 중인 지정학적 이슈들, 그리고 미국의 클라리티 법안 통과 여부. 이것이 비트마인을 비롯한 전체 암호화폐 하락장을 끝낼 수 있는 중요한 사인이 되지 않을까 생각한다고 밝혔다.
숫자 정리
| 항목 | 값 |
|---|---|
| 이더리움 보유량 (7/27) | 578만 개 (전체 공급 4.82%) |
| 자산가치 공시 (7/27) | 약 115억 달러 |
| 자산가치 재계산 (7/29, ETH 1,900달러) | 약 118억 달러 |
| 이더리움 가치 (7/29) | 약 109억 달러 |
| 자사주 매입 (이번 주 / 전주 / 누적) | 610만 주 / 550만 주 / 1,160만 주 |
| 유통주식수 추정 | 약 5억 9,800만 주 (10-Q 6억 300만 주 − 1,160만) |
| 주당순자산가치(NAV) | 19.9달러 |
| mNAV | 0.89배 |
| 현금 (2주 전 → 지난주 → 이번 주) | 4억 8,200만 → 3억 8,500만 → 2억 6,800만 달러 |
| ETH 매입량 (2주 전 → 지난주 → 이번 주) | 27,000개 → 7,400개 → 9,900개 |
| FY26 2분기 총매출 | 4,653만 달러 |
| ├ 스테이킹 수익 | 4,574만 달러 (98%) |
| 매출총이익 / 이익률 | 4,080만 달러 / 88% |
| 판관비(SG&A) | 3,720만 달러 |
| ETH 미실현 평가손실 | 1,540만 달러 (약 200억 원) |
| 영업손실 | 1,180만 달러 |
| 파생상품 순손실 (3개월, 확정) | 9,200만 달러 (풋옵션 1,400만 + 만료옵션 7,800만) |
| 파생상품 순손실 (9개월) | 1억 3,300만 달러 |
| 스테이킹 물량 | 490만 개 (보유량의 85%), 약 93억 달러 |
| 연간 스테이킹 수익 (ETH 1,900달러) | 약 2억 4,700만 달러 |
| 연간 스테이킹 수익 (ETH 3,000달러) | 약 3억 9,000만 달러 |
| 연간 스테이킹 수익 (ETH 15,000달러) | 약 20억 달러 |
| ETH 평균 매입단가 / 손실률 / 손실액 | 약 3,400달러 / 약 44% / 약 88억 달러 |
| 주간 거래대금 / 순위 | 5억 9,700만 달러 / 171위 (2주간 44계단↑) |
| 톰 리 현금 보상 (고정 / 성과 / 계) | 3,500만 / 6,000만 / 9,500만 달러 |
| 톰 리 주식 보상 (RSU / PSU / 계) | 150만 주 / 450만 주 / 600만 주 |
| RSU·PSU 부여일 공정가치 | 27.58달러 / 25.39달러 |
| 주식 보상 총 회계상 가치 | 1억 5,562만 5,000달러 |
| 보상 총 잠재가치 / 현재 획득 추정 | 2억 5,100만 달러 / 약 4,100만 달러 |
| 기타 보유자산 | BTC 208개, 에이코 홀딩스 6,100만, 미스터비스트 1억 8,000만, 피어2 3,500만, BMNP 우선주 3억 5,000만 달러 |
다루지 않은 것
거의 없다. 23분 전체가 공시·10-Q·DEF 14A 분석으로 채워져 있고, 잡담으로 분류해 제외한 것은 메이븐을 “나중에 공부해서 소개하겠다”는 예고와 인사말 정도다. 거래대금 순위 상승분은 발표자 스스로 “의미 없다”고 한 부분이지만 수치이므로 남겼다.